Term sheet et lettre d'intention : quoi négocier

Une term sheet, ou lettre d'intention, fixe les grandes conditions d'un investissement avant la due diligence. Elle n'oblige en principe pas à conclure, mais ses termes deviennent la base des actes définitifs. Un point que vous n'obtenez pas à ce stade s'obtient très difficilement ensuite, quand la convention d'actionnaires s'écrit.

J'ai lu des term sheets de deux pages et d'autres de douze. La longueur ne dit rien. Le passage qui compte tient souvent en une ligne, du genre « clauses de sortie conformes aux usages du marché », et c'est précisément celle-là qui coûte le plus cher trois ans plus tard.

Qu'est-ce qu'une term sheet ?

C'est un document de quelques pages qui résume les conditions d'un investissement en capital : prix, montant, instrument, droits du fonds, conditions. La lettre d'intention joue le même rôle, avec un vocabulaire plus fréquent dans les reprises. Neuf rubriques reviennent presque toujours.

Le chiffre de valorisation se prépare avant ce document. La méthode est détaillée dans valoriser une PME non cotée.

Une lettre d'intention engage-t-elle ?

Pas sur l'opération, en principe. Sur plusieurs clauses, oui, dès la signature.

La confidentialité, l'exclusivité, la prise en charge des frais et le droit applicable sont presque toujours rédigés comme contraignants. Une term sheet bien faite contient un paragraphe qui dit noir sur blanc quelles clauses engagent et lesquelles ne sont qu'indicatives. Cherchez-le en premier. S'il manque, demandez-le.

L'exclusivité est le piège le plus courant. Pendant sa durée, vous ne pouvez plus discuter avec un autre fonds. Si l'investisseur traîne, vous perdez à la fois du temps et votre seul moyen de pression. Une date de fin automatique et un calendrier de due diligence daté règlent le problème.

Quelles clauses négocier en priorité ?

Quatre, et dans cet ordre.

1. La catégorie d'actions. Des actions de préférence peuvent donner au fonds le droit de récupérer d'abord sa mise, voire un multiple, avant les autres actionnaires en cas de vente. À valorisation égale, cela change fortement ce que touche le fondateur (calcul plus bas).
2. Les décisions réservées. Le fonds demande souvent un veto sur le budget, les investissements importants, les nouvelles dettes, le recrutement des dirigeants. Une liste trop large revient à partager la gestion. Exigez une liste fermée, avec des seuils en euros.
3. Les clauses de sortie. Le drag along permet au fonds de vous obliger à vendre avec lui. Fixez un seuil de déclenchement et un prix minimum. Le détail est dans tag along, drag along et clauses leaver.
4. Les clauses leaver. Elles fixent le prix de vos actions si vous quittez l'entreprise. Définissez précisément ce qu'est un bad leaver : faute grave, oui ; départ pour raison de santé, non.

Combien coûte une préférence de liquidation, en euros ?

Calcul construit pour l'exemple, pas un dossier réel. Un fonds apporte 1,5 M€ pour 25 % du capital (pre-money de 4,5 M€). Trois ans plus tard, l'entreprise est vendue 4 M€ pour 100 % des actions.

Même valorisation à l'entrée, même pourcentage au registre. Entre la première et la dernière ligne, le fondateur perd 1,125 M€ sur un prix de vente de 4 M€. Ce que dit la clause, ce qu'elle coûte : c'est ce tableau qu'il faut faire avant de signer, avec vos propres chiffres.

À un prix de vente élevé, l'écart se resserre en proportion. C'est sur les sorties moyennes ou décevantes que la préférence pèse le plus, c'est-à-dire précisément quand vous en auriez besoin.

Comment préparer la signature ?

1. Faites relire la term sheet par un avocat d'affaires avant de la signer, pas après.
2. Limitez la durée de l'exclusivité et prévoyez sa fin automatique.
3. Listez les conditions suspensives de manière fermée.
4. Chiffrez chaque clause économique (préférence, ratchet, drag along) sur trois scénarios de sortie.
5. Négociez la valorisation et les droits dans le même mouvement.

Trois choses à refuser :

• une term sheet qui renvoie aux « usages du marché » pour les clauses de sortie ;
• une exclusivité longue sans calendrier de due diligence ;
• une négociation de la valorisation seule, en laissant les droits « pour la convention ».

Quand deux financeurs signent la même term sheet

Plusieurs acteurs publics le disent eux-mêmes : ils n'interviennent pas seuls. Invest.BW précise qu'il ne finance jamais seul la totalité du besoin et intervient aux côtés d'autres investisseurs ou de la banque (conditions publiées par Invest.BW). finance&invest.brussels annonce jusqu'à 5 M€ pour les PME, en co-investissement (site de finance&invest.brussels). Relevé sur le site de chaque fonds le 15.10.2026.

Conséquence pratique, en Wallonie comme à Bruxelles : la term sheet contient souvent une condition suspensive liée à l'accord d'un autre financeur, bancaire ou privé. Vérifiez que les deux documents ne se contredisent pas sur les décisions réservées ou la sortie. En Flandre, PMV joue un rôle comparable d'outil public ; ses conditions ne font pas partie du relevé de ce site.

La lettre d'intention dans une reprise

Dans une reprise, la lettre d'intention est adressée au cédant. Elle fixe le prix ou sa formule, la structure (holding, dette, apport du fonds, éventuel crédit vendeur), les garanties attendues et le calendrier. Le fonds qui accompagne le repreneur y apparaît souvent comme co-investisseur, ce qui renforce la crédibilité de l'offre. ORSA (ex-Investsud) cite par exemple la reprise et la transmission parmi les cas qu'il finance, avec un ticket publié de 500 000 € à 2 500 000 €.

Après la signature vient l'audit : la due diligence vérifie tout ce que la lettre d'intention a supposé.